1 Table_First |公司报告公司年报及一季报点评证券研究报告|泸州老窖（000568.SZ） 产品结构持续优化，2020Q1经营持续向好事件：公司公布2020年报及2021年一季报，2020年实现营业收入166.53亿元，同增5.28%，归母净利润60.06亿元，同增29.38%。

21Q1实现营业收入50.04亿元，同增40.85%，归母净利21.67亿元，同增26.92%。

点评： 2020年业绩完美收官，略超预期。

其中20Q4营收、归母净利分别为50.54、11.90亿元，同增16.45%、40.59%，产品控货挺价效果明显。

按产品分类来看，其中2020年中高档酒、其他酒类分别实现收入142.37、22.11亿元，同增15.33%、-32.41%，占比85.49%、13.28%，同比+7.45、-7.40pcts，而且中高酒吨位价实现17.07%的增长，产品结构持续优化，国窖1573需求强盛以及特曲提价为收入增长提供主要贡献，产品力强。

2020年产品销售毛利率为83.05%，同增2.43pct，产品结构优化削弱新会计准则对毛利率不利的影响。

销售费用率为18.56%，同减7.91pct，毛销比扩大，经营向好。

管理费用率为5.59%，同减0.01pct，相对稳定。

2021Q1业绩超预期，在高端酒中表现优异，公司整体经营向好。

2020Q1延续2020Q4势头，业绩实现超预期，同比2020Q1增长40.85%,与2019Q1相比增长20.01%。

2021Q1销售费用率、管理费用率较为平稳；税金及其附加同比增加绝对额4.39亿元，同增超过200%，是造成归母净利润增速慢于营收的主要原因。

销售回款211.76亿元，同增224.28%，将2020Q4与2021Q1回款加总同比仍然增加14.11%，公司回款良好。

国窖1573批价仍有提价空间，看好公司“十四五规划”的完成。

根据渠道反馈，经销商打款有序，国窖1573当前批价达到890-900元左右，仍有提价空间，渠道库存处于低位；线上终端成交价稳定在1000元以上，终端对千元价格带的白酒的接受度有所提高，因此，持续看好国窖品牌释放对收入的提升以及“十四五规划”的完成。

盈利预测：根据公司最新年报及计划，我们调整公司盈利预测及目标价。

我们预计公司2021-2023年收入分别为210.22/261.18/316.77亿元，同增26.24%/24.24%/21.28%;净利润分别为731.2/930.5/116.54亿元，同增21.75%/27.27%/25.24%；对应PE为52.68/41.40/33.05倍。

目标价304.90元。

风险提示：市场资金偏好发生转变；新品推出效果不及预期；酱酒热对浓香型白酒的挤占。

|食品饮料2021年04月29日|审慎推荐(维持评级) 当前价格：262.98元目标价格：304.90元|基本数据总股本/流通股本（百万股） 1,465/1,464 流通A股市值（百万元） 385,083 每股净资产（元） 14.95 资产负债率（%） 29.84 一年内最高/最低（元） 327.66/78.18 |一年内股价相对走势团队成员：|分析师赖靖瑜执业证书编号：S0210520080004 电话：021-20655283 邮箱：ljy2652@hfzq.com.cn ||相关报告泸州老窖（000568.SZ)：稳坐高端第三，“高光”寻觅白酒增量市场诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明-50% 51% 152% 253% 2020-052020-092020-122021-04泸州老窖沪深300丨公司名称诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明公司业绩点评|泸州老窖||财务数据和估值2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 15,817 16,653 21,022 26,118 31,677 增长率（%） 21.15 5.28 26.24 24.24 21.28 净利润（百万元） 4,642 6,006 7,312 9,305 11,654 增长率（%） 33.17 29.38 21.75 27.27 25.24 EPS（元/股） 3.17 4.10 4.99 6.35 7.96 市盈率（P/E） 27.35 64.14 52.68 41.40 33.05 市净率（P/B） 6.54 16.69 14.36 11.71 9.63 数据来源：公司公告、华福证券研究所 图表1：收入按销售模式情况分类 图表2：收入按产品分类来源：公司年报，华福证券研究所 来源：公司年报，华福证券研究所丨公司名称诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明公司业绩点评|泸州老窖图表3：财务预测摘要数据来源：公司年报，华福证券研究所资产负债表（百万元） 20202021E 2022E 2023E利润表（百万元） 20202021E 2022E 2023E货币资金11,62515,11120,00725,947营业收入16,65321,02226,11831,677应收票据0000营业成本2,8233,0523,5094,046应收账款2223税金及附加2,2242,6733,3214,028预付账款758193107销售费用3,0914,9765,9816,877存货4,6963,6624,2115,058管理费用8441,1101,3581,642合同资产0000研发费用86108135163其他流动资产3,4924,4085,4776,643财务费用-132 -335 -330 -329流动资产合计19,89023,26429,79037,758信用减值损失0000其他长期投资0000资产减值损失0000长期股权投资2,4782,4782,4782,478公允价值变动收益0000固定资产6,8867,4668,0068,510投资收益201201130130在建工程2,0122,4752,2751,775其他收益32444444无形资产2,6572,3912,1521,937营业利润7,9599,68312,31815,423商誉0000营业外收入33323333其他非流动资产1,0861,0871,0871,086营业外支出53505050非流动资产合计15,11915,89715,99815,786利润总额7,9399,66512,30115,406资产合计35,00939,16145,78853,544所得税1,9802,4113,0693,843短期借款0000净利润5,9597,2549,23211,563应付票据121131151174少数股东损益-47 -58 -73 -91应付账款2,6042,8153,2373,732归属母公司净利润6,0067,3129,30511,654预收款项0000 NOPLAT 5,8597,0038,98511,316合同负债1,6792,1192,6333,193 EPS（摊薄） 4.104.996.357.96其他应付款502502502502一年内到期的非流动负债72727272其他流动负债2,7692,5822,2431,906流动负债合计7,7478,2218,8389,579主要财务比率20202021E 2022E 2023E长期借款0000成长能力应付债券3,9883,9883,9883,988营业收入增长率5.3% 26.2% 24.2% 21.3%其他非流动负债92929292 EBIT增长率32.3% 19.5% 28.3% 25.9%非流动负债合计4,0804,0804,0804,080归母净利润增长率29.4% 21.7% 27.3% 25.2%负债合计11,82712,30112,91813,659获利能力归属母公司所有者权益23,07526,81732,90040,007毛利率83.0% 85.5% 86.6% 87.2%少数股东权益10743 -30 -122净利率35.8% 34.5% 35.3% 36.5%所有者权益合计23,18226,86032,87039,885 ROE 25.9% 27.2% 28.3% 29.2%负债和股东权益35,00939,16145,78853,544 ROIC 27.5% 28.8% 31.1% 33.0%偿债能力资产负债率33.8% 32.6% 30.6% 28.8%现金流量表（百万元） 20202021E 2022E 2023E债务权益比17.9% 15.5% 12.6% 10.4%经营活动现金流4,9167,6858,36910,398流动比率256.7% 283.0% 337.1% 394.2%现金收益6,1357,6569,65211,996速动比率196.1% 238.4% 289.4% 341.4%存货影响-1,0541,034 -549 -847营运能力经营性应收影响94 -6 -13 -15总资产周转率0.50.50.60.6经营性应付影响-1,554220442518应收账款周转天数0000其他影响1,296 -1,218 -1,163 -1,255应付账款周转天数285320310310投资活动现金流-2,174 -1,513 -850 -550存货周转天数531493404412资本支出-2,757 -1,513 -850 -550每股指标（元）股权投资-247000每股收益4.104.996.357.96其他长期资产变化830000每股经营现金流3.365.255.717.10融资活动现金流-917 -2,686 -2,623 -3,908每股净资产15.7518.3122.4627.31借款增加1,569000估值比率股利及利息支付-2,421 -3,197 -4,511 -5,373 P/E 64534133股东融资10101010 P/B 17141210其他影响-755011,8781,455 EV/EBITDA 55443528诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明公司定期点评|泸州老窖分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。

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